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做多情绪似曾相识 慎言债牛、为时尚早

做多情绪似曾相识 慎言债牛、为时尚早

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  报告要点  ◆热点分析:短期即便有交易机会,空间也非常有限,慎言债牛、为时尚早  近期,债市出现一波反弹,再度引发市场对债牛的期待,类似情形也曾在6月出现。

上周,债市连续三个交易日上涨,10年期国债收益率下行6BP、回到%的水平,再度引发市场对债牛的期待,类似情形也曾在6月出现。

6月8日开始,10年期国债收益率在8个交易日内下行16BP,引发市场对“债券牛市的前夜”的思辨。

在6月发布的报告《债券牛市的前夜?慎谈牛市、为时尚早!》中,我们指出,不论基本面还是政策层面,均不支持年内债市出现趋势机会,下半年利率债以窄幅震荡为主。

这一逻辑已逐步被验证,年内或继续演绎。  短期即便有交易机会,空间也非常有限,利率债仍将以窄幅震荡为主;慎言债牛、为时尚早。短期来看,央行重启28天逆回购、MLF的“超额续作”并未释放宽松信号,对9月流动性环境不宜期望过高,短期即便存在交易机会,空间也会非常有限。短端资金成本中枢或继续保持高位,流动性环境难现明显改善;经济向下空间非常有限,CPI通胀压力逐步抬升,基本面层面均不支持债市出现趋势机会。加之,金融防风险仍在稳步推进,对年内债市形成压制。继续强调我们前期观点,慎言债牛、为时尚早;利率债仍将延续窄幅波动格局。  ◆利率债策略:资金压力或逐渐上升,交易机会的空间非常有限,建议谨慎操作  资金压力或逐渐上升,交易机会的空间非常有限,建议谨慎操作。上周,央行重启28天逆回购、续作MLF;与此同时,同业存单发行利率开始回落,被部分市场人士解读为流动性环境趋于宽松。事实上,从今年货币投放规律来看,28天逆回购常用于跨季资金投放,央行多在每个月MLF第一次到期时即续作全月规模,同业存单发行利率回落存在季节性规律。总体来看,货币投放并未释放宽松信号,上周债市反弹或主要反映机构抢跑行情的“预期自我实现”。随着季末临近,资金压力或逐渐上升,交易机会的空间非常有限,建议谨慎操作。  报告正文  每周思考  热点分析:做多情绪似曾相识,慎言债牛、为时尚早  事件:  9月6日至9月8日,债券市场连续三个交易日上涨,10年期国债收益率下行6BP、回到%的水平,再度引发市场对债牛的期待。  点评:  近期,债市出现一波反弹,再度引发市场对债牛的期待,类似情形也曾在6月出现。9月6日至9月8日,债券市场连续三个交易日上涨,10年期国债收益率下行6BP、回到%的水平,再度引发市场对债牛的期待,类似情形也曾在6月出现。6月8日开始,10年期国债收益率在8个交易日内下行16BP,引发市场对“债券牛市的前夜”的思辨。在6月发布的报告《债券牛市的前夜?慎谈牛市、为时尚早!》中,我们指出,不论基本面还是政策层面,均不支持年内债市出现趋势机会,下半年利率债以窄幅震荡为主。这一逻辑已逐步被验证,年内或继续演绎。  货币投放并未释放宽松信号,同业存单利率回落存在季节性规律、也不宜作为流动性宽松的信号。上周,央行重启28天逆回购、进行MLF续作,市场对货币投放仍有“宽松幻觉”;与此同时,同业存单发行利率开始回落,被部分市场人士解读为流动性环境趋于宽松。事实上,从今年货币投放规律来看,28天逆回购常用于跨季资金投放,央行多在每个月MLF第一次到期时即续作全月规模,货币投放并未释放宽松信号。同业存单利率回落存在季节性规律,往往在季末和下个季度初出现回落。在《9月流动性环境,更像3月还是6月?》报告中,我们指出,对9月流动性环境不宜期望过高。类似6月货币边际宽松的情形或难再现,同业存单发行利率变化也难出现6月的情形。因而,同业存单发行利率回落也不宜作为流动性宽松的信号。  中短期来看,短端资金成本中枢或继续保持高位,流动性环境难现明显改善。今年以来,银行超额准备金率持续处于历史低位、短端资金成本中枢持续处于高位,中短期来看,这一局面或难出现明显改观。一方面,尽管外汇占款仍在持续修复、未来甚至可能阶段性由降转升,中短期外汇占款修复幅度有限,或较难对银行体系流动性形成明显支撑;另一方面,货币投放主要维护银行体系流动性基本稳定,也不宜期望过高。与此同时,9月同业存单到期规模创历史新高,叠加同业存单纳入MPA考核的逐步临近,银行同业负债也可能承压。此外,4季度MLF到期规模较3季度明显增加,也加大了流动性压力。综合来看,中短期流动性环境难现明显改善。  年内来看,经济韧性仍强,CPI中枢或有所抬升、存在一定上行风险。7月主要经济指标的异常回落,主要受天气、环保限产等因素的干扰;7月铁路货运量增速的上升和8月制造业PMI指数的显著回升,显示扰动消散后景气回升,年内经济韧性仍强。基数因素或使得下半年主要经济数据较上半年有所回落,环保督查也可能对经济增速变化斜率产生一定影响,这些因素已被市场预期逐步消化。基数原因或致4季度开始CPI中枢有所抬升,蔬菜和肉禽等价格的反弹、成本端涨价压力的逐步显现,使得CPI存在一定上行风险。  金融防风险仍在稳步推进、监管协调趋于加强,对年内债市仍有压制。3月底开始,银监会等部门密集出台相关政策,加强金融监管、防控金融风险。4月底中央政治局会议指出,“要高度重视防控金融风险,加强监管协调”,金融监管开始转向监管协调。8月以来,中国人民银行和证监会先后发布了二季度货币政策执行报告、中国人民银行2017年第12号公告和《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》。这些政策的出台,表明金融防风险仍在稳步推进、监管协调趋于加强。  综合以上分析,我们认为,短期即便存在交易机会,空间也非常有限,利率债仍将以窄幅震荡为主;慎言债牛、为时尚早。短期来看,央行重启28天逆回购、MLF的“超额续作”并未释放宽松信号,对9月流动性环境不宜期望过高,短期即便存在交易机会,空间也会非常有限。短端资金成本中枢或继续保持高位,流动性环境难现明显改善;经济向下空间非常有限,CPI通胀压力逐步抬升,基本面层面均不支持债市出现趋势机会。加之,金融防风险仍在稳步推进,对年内债市形成压制。继续强调我们前期观点,慎言债牛、为时尚早;利率债仍将延续窄幅波动格局。  利率债策略:短期交易机会的空间有限,建议谨慎操作  上周,资金面相对宽松,债市先跌后涨。上周,央行整体净回笼,资金面相对宽松,货币市场利率多数回落。上周前两个交易日,在资金面相对宽松的背景下,长端收益率震荡上行,或主要反映市场对监管的担忧。周三,央行重启28天逆回购,引发市场对货币宽松的预期,债市开始出现反弹。周四,MLF的“超额”续作被误解为货币宽松的信号,长端收益率大幅下行。周五,债市延续上涨态势。  短期来看,资金压力或逐渐上升,交易机会的空间非常有限,建议谨慎操作。上周,央行重启28天逆回购、续作MLF;与此同时,同业存单发行利率开始回落,被部分市场人士解读为流动性环境趋于宽松。事实上,从今年货币投放规律来看,28天逆回购常用于跨季资金投放,央行多在每个月MLF第一次到期时即续作全月规模,同业存单发行利率回落存在季节性规律。总体来看,货币投放并未释放宽松信号,上周债市反弹或主要反映机构抢跑行情的“预期自我实现”。随着季末临近,资金压力或逐渐上升,交易机会的空间非常有限,建议谨慎操作。

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